Bogdan Dumitrescu: Câteva idei privind titlurile de stat FIDELIS listate la bursă

Autor: Bogdan Dumitrescu, pentru contributors.ro

În luna noiembrie a.c. MFP desfășoară în cadrul programului FIDELIS a doua emisiune de titluri de stat pentru populație din acest an listată automat la Bursa de Valori București. Prima emisiune din perioada iulie-august a.c. a avut rezultate pozitive, fiind atrasă o sumă de peste 2 mld. lei. Având în vedere intenția aparentă a statului (bună în opinia mea) de a permanentiza aceste emisiuni, apreciez că sunt utile câteva considerații (strict personale) cu privire la elementele care s-au evidențiat până în acest moment în legătură cu acest program.

1. Listarea la bursă a emisiunilor de titluri de stat este mult mai avantajoasă pentru investitori, aceștia putând lichida investiția în caz de nevoie (la costuri relativ reduse), comparativ cu varianta alternativă, care implică deținerea automată a titlurilor până la scadență. Inclusiv pentru stat, lichiditatea mai înaltă a titlurilor de datorie vândute ar trebui să ofere avantajul unor randamente mai mici acceptate de investitori.
2. Sumele împrumutate de stat au potențialul de a fi relevante, așa cum a arătat emisiunea din august a.c. În legătură cu aceasta merită menționate și aspectele semnalate de presă, în sensul existenței unor investitori care au plasat ordine importante de cumpărare, de nivelul a câteva sute de milioane de lei. Asupra acestui element voi reveni mai jos.
3. Rata cuponului la titlurile de stat de la emisiunea din august, de 4% la titlurile în lei pe 2 ani, 4,5% la cele în lei pe 4 ani și respectiv 2% la titlurile în euro cu scadența de 5 ani, era superioară randamentului existent pe piața secundară a titlurilor de stat de la acel moment. De exemplu, în data de 7.08.2020, ultima zi de subscriere la emisiunea din august, piața secundară indica un randament de 3,07% la titlurile de stat în lei pe 2 ani și de 3,38% la titlurile de stat în lei pe 4 ani¹.
4. Ulterior listării titlurilor de stat la bursă, evoluția prețului acestora a fost una ascendentă, tranzacționându-se la valori mai mari decât cea nominală, acest lucru fiind explicat de cele descrise la punctul de mai sus. Mai precis, în condițiile în care piața pretinde un randament mai redus pentru a împrumuta statul, valoarea unor instrumente pentru care randamentul oferit este superior celui din piață va crește natural (ceea ce va genera implicit o scădere a randamentului pentru cei care achiziționează la aceste prețuri mai ridicate). Teoretic, randamentele ar trebui să se apropie de cele indicate de piața secundară. În acest context, este natural că fondurile de investiții s-au regăsit din plin la cumpărare în condițiile în care, chiar și cumpărând la prețuri mai mari, ceea ce obțin este peste ceea ce ar obține printr-o investiție în nume propriu pe piața primară a titlurilor de stat.
5. În prezent (10.11.2020) titlurile de stat FIDELIS în lei descrise la punctul 3. se tranzacționează pe bursă la randamente de circa 3,3% pentru scadența de 2 ani și, respectiv, 3,9% pentru cea de 4 ani, în continuare superioare cotațiilor de pe piața secundară de 2,57% și, respectiv, 2,82%. Un motiv pentru care randamentul titlurilor de stat FIDELIS nu coboară mai aproape de cel de pe piața secundară poate fi reprezentat și de faptul că investitorii mari nu găsesc cantități suficiente în raport cu sumele de care dispun. Altfel spus, lichiditatea insuficientă a titlurilor FIDELIS (din perspectiva jucătorilor mari) ar putea împiedica apropierea prețurilor acestora de cele de piața secundară a investitorilor mai mari respectiv, ar putea împiedica aprecierea și mai mare a prețului titlurilor de stat FIDELIS aferente emisiunii din august (notă: creșterea prețului titlurilor de stat echivalează cu scăderea randamentelor acestora).
6. Din perspectiva apropierii investitorilor de piața de capital și fidelizării investitorilor persoane fizice în titluri de stat, a fost firească decizia statului de a plăti o primă în cadrul emisiunii din luna august, respectiv de a oferi randamente peste cele care prevalează pe piața secundară a marilor investitori. De remarcat și faptul că această primă se menține în cadrul emisiunii curente, în condițiile în care diminuarea ratei cuponului cu 0,5 pp la emisiunile denominate în lei se suprapune unei scăderi de aceeași amplitudine a randamentelor de pe piața secundară în perioada august-noiembrie a.c. În opinia mea, în timp, această primă ar trebui să se diminueze pentru a optimiza (diminua) cheltuielile cu dobânzile ale statului, concomitent cu menținerea atractivității titlurilor de stat pentru persoanele fizice.
7. Deși există argumente (cel puțin într-o primă fază) pentru oferirea primei descrise la punctul 6. aceasta nu se justifică, în opinia mea, pentru marii investitori persoane fizice care plasează ordine de nivelul milioanelor sau sutelor de milioane de lei. Practic, aceștia își mută banii de pe piața marilor investitori (unde randamentele sunt mai mici) către această emisiune, rezultând costuri nejustificate pentru stat. Altfel spus, sunt atrași în cadrul FIDELIS bani care probabil ar fi fost atrași oricum la costuri mai reduse pe piața investitorilor mari.

În concluzie, în opinia mea, lărgirea bazei de creditori ai statului către persoanele fizice prin emiterea de titluri de stat listate la bursă este o decizie cu avantaje evidente pentru toate părțile implicate. Procesul ar putea fi eficientizat, din perspectiva statului, prin plafonarea sumei care poate fi subscrisă de către un investitor, precum și prin diminuarea treptată a primei oferite, respectiv prin apropierea mai mare a randamentelor oferite de cele din piața secundară a investitorilor mari.

Note:

Acest articol nu reprezintă o recomandare de investiții. Fiecare investitor este responsabil să se informeze și să ia singur deciziile de investiții.

Opiniile exprimate sunt opinii personale ale autorului și nu implică instituțiile cu care acesta este asociat

1. Sursa datelor BNR. Au fost considerate media cotațiilor bid/ask de la fixing (media cotațiilor pentru maturitățile 1 și 3 ani pentru determinarea cotației pentru maturitatea de 2 ani și respectiv media cotațiilor pentru maturitățile 3 și 5 ani pentru determinarea cotației pentru maturitatea de 4 ani).